ECB kan niet meer terug en zal in plaats dit gaan doen

ECB kan niet meer terug en zal in plaats dit gaan doen

Sinds de crisis vanaf 2008 hebben centrale banken de wereld over flink uitgepakt op monetair vlak. Allerlei maatregelen werden getroffen om de markten te overspoelen met liquiditeit, zodat een systeemcrisis kon worden afgewend. Vele experts zoals Lex Hoogduin hebben al jaar in jaar uit gezegd dat de monetaire stimulatie te groot en te lang is voortgezet. Sinds kort krijgen zij steeds meer bijval. De Fed zelf is loopt op dit vlak wederom voorop; waar zij als eerste begon met onorthodox monetair beleid uit te voeren, is zij de eerste om te normaliseren. De ECB loopt hier wat achteraan, iets wat ik hieronder uit zal leggen, maar naar het zich nu laat aanzien, kan de vraag gesteld worden of de centrale banken wel kunnen normaliseren. De weg terug lijkt te zijn weggeslagen, terwijl de ruimte voorwaarts uiterst beperkt is. Maar er is één weg die nog open is.

Fed versus ECB

De ECB heeft sinds kort ministapjes genomen wat betreft haar monetaire beleid; zij stimuleert nu minder dan voorheen, maar nog steeds is het stimuleren, alleen is de stimulatie minder dan voorheen. In de VS wordt er nu netto juist verkrapt, waardoor QE (quantitative easing) om is geslagen naar QT (quantitative tightening). Nu zijn beide centrale banken heel ver weg van een normale monetaire situatie, maar de VS probeert weer ruimte te creëren om iets te kunnen doen als de volgende crisis zich aanmeldt. De ECB loopt dus hopeloos achter (zie afbeeldingen van Yardeni hieronder en Holger Zschaepitz; de eerste is in USD waardoor het lijkt alsof de ECB heeft afgebouwd, maar de grafiek van Holger is een euro en dan ziet u het bovenstaande verhaal bevestigd).

Eurozone bleef zwak presteren

De reden hiervoor is dat de economie in de eurozone helemaal niet zo sterk was zoals in de VS, waardoor ophouden van stimuleren het prille herstel in de kiem zou smoren, aldus de ECB. Ook zijn veel problemen nog niet opgelost in de eurozone; zo hebben de banken minder gedaan dan hun Amerikaanse broeders en in sommige landen zijn de problemen nog ronduit groot. In Italië zijn er nog vele slechte schulden, maar ook het almachtige Duitsland is niet verschoond van problemen. Zo is Deutsche Bank nog steeds een probleem en de Landesbanken waar zowat niemand naar kijkt, zijn een groot politiek doorspekte kredietmachines met dito overzicht en management. Kortom, de ECB zag te weinig ruimte om te normaliseren.

VS had de ruimte

De Fed zag wel haar kans schoon, maar ook daar beginnen de haarscheurtjes in de Amerikaanse economie zichtbaar te worden terwijl de problemen in de rest van de wereld door het Fed beleid (opkomende markten gaan aan gort, grote wisselkoersbewegingen) en Trumps handelsbeleid (China handelsoorlog creëert extra dollarschaarste) groot te noemen zijn. De eurozone heeft dus ook te lijden onder deze omstandigheden, precies op het moment dat de ECB richting haar zelfaangekondigde normalisatiepunt zou toegaan eind dit jaar.

Is er nog ruimte?

Met deze omstandigheden is het dus zeer de vraag of de ECB kan normaliseren. Zoals het zich nu laat aanzien, zal de ECB terug moeten komen op deze beslissing; sterker nog, ze zal een nieuw stimuleringsprogramma op moeten tuigen. Het probleem is echter dat de ECB erg veel geprobeerd heeft, wat te zien is aan de grootte van haar balans (>41% van eurozone BBP) in de onderstaande afbeelding van Yardeni.

Japan is geen template

Zoals in de afbeelding te zien is, zit de ECB ten opzichte van de Fed hoog in de boom; haar opkoopprogramma was relatief groter dan die van de Fed. Nu zeggen sommige experts dat Japan het nog veel bonter heeft kunnen maken en dat de ECB (en de Fed) die ruimte zelf nog over hebben. Dat kan, maar ik betwijfel het. Japan heeft allereerst een iets andere dynamiek en rentestructuur. Verder heeft de BoJ deze waanzinnige balans weten op te bouwen, terwijl andere grote centrale banken het minder extreem deden dan zij. Of alle grote centrale banken zulke extreme balansen kunnen opbouwen (door opkopen van staats-en bedrijfsschulden met geprint geld), is denk ik zeer twijfelachtig.

Het oude is niet meer goed genoeg

Dus het niet doen van QT en het weer opvoeren van QE, is wat de ECB uiteindelijk zal doen, maar de vraag is hoe. Gewoon terug naar de QE wat ze al deden maar dan uitgebreid is een optie. Zo kan de ECB de opkooplimieten wijzigen waardoor ze procentueel meer staatsschulden kunnen opkopen per land. Ook kan zij het opkoopprogramma van bedrijfsobligaties vergroten en misschien ook het opkopen van aandelen overwegen. Maar hoe groot die ruimte is en of het genoeg zal zijn om de volgende crisis het hoofd te kunnen bieden, is dus de vraag. Ik denk dat die ruimte te beperkt is, zowel voor de ECB alsmede de andere grote centrale banken.

De volgende stap naar een nog meer centraal geleide economie

Wat dus nodig is, is een manier om de economie te stimuleren en waar nodig is te forceren. Het probleem met monetair beleid is dat je een paard naar het water kan leiden, maar je kunt het niet doen drinken. Je kunt de rentes verlagen (in de VS althans, want in de eurozone zitten we al op de zero bound) en grotere opkoopprogramma’s doorvoeren, de economie gaat daar niet automatisch van groeien. Investeringsbeslissingen worden niet zomaar genomen. De vele QE programma’s wereldwijd, hebben dan ook pas veel later enig effect gesorteerd economisch gezien. Nu de schulden wereldwijd zijn toegenomen sinds de schuldencrisis (we hebben een gat met een ander gat gevuld), lijkt een nieuwe ouderwetse QE ronde niet een effectieve manier. Het paard weigert dus te drinken.

Master plan voor komende crisis

Maar wat nu als er een manier is om het paard geforceerd te laten drinken? Deze force feeding zou onder een groene noemer kunnen plaatsvinden als de centrale bank samenwerkt met de overheden. Ik stel mij het volgende voor:

-alle staatsuitgaven die gaan naar geaccrediteerde groene/sustainable/socially responisble projecten, worden van de staatsschuld afgetrokken voor de statistieken (iets wat met name in de eurozone context belangrijk is gezien de Maastricht criteria)

-de overheid kan alle geaccrediteerde groene/sustainable/socially responisble bedrijfsleningen een staatsgarantie geven (en dus een veel lagere rente dan normaal het geval zou zijn)

-overheden kunnen de risicoweging van geaccrediteerde groene/sustainable/socially responisble leningen flink omlaag schroeven, waardoor banken veel minder kapitaal hoeven aan te houden voor dergelijke leningen. Dit stimuleert banken tot meer uitgifte van dit soort leningen.

-overheden kunnen de geaccrediteerde groene/sustainable/socially responisble leningnemers verder ondersteunen met geaccrediteerde groene/sustainable/socially responisble subsidies. Hierdoor wordt dus niet alleen aanbod maar ook vraag gecreëerd.

-overheden gaan onder het mom van duurzaamheid, bedrijven en consumenten forceren bepaalde investeringen te doen. Dat zien we nu al met Van Gas Los idee en het willen uitfaseren van de dieselauto (en zelfs de benzineauto) ten faveure van de volledig elektrische. Om deze dwang verteerbaar te maken, staan voornoemde subsidies en goedkope leningen paraat.

-overheden kunnen fiscaal groene/sustainable/socially responisble leningen van particulieren fiscaal aftrekbaar maken.

-overheden kunnen fiscaal niet groene/sustainable/socially responisble huizenbezitters, bedrijven etc. fiscaal afstraffen.

-overheden/centrale banken kunnen een QE for the people doen, waarin nieuw geprint geld op de rekening wordt gestort van burgers, maar met de conditie dat deze alleen aan groene/sustainable/socially responisble projecten uitgegeven kan worden.

Green New Deal

Ik kan zo nog wel even doorgaan, maar het bovenstaande maakt duidelijk dat het paard wel degelijk geforceerd kan worden te drinken. Verder geeft de groene/sustainable/socially responisble label het perfecte narrative. Zoals ieder spindoctor u kan vertellen, is een goed sluitend verhaal belangrijk voor de acceptatie (en dus de slagingskansen) van bepaalde plannen. De markt zal niet al teveel geloof meer hebben in de oude stijl QE, maar een soort Green New Deal (onthoud waar u deze term voor het eerst gelezen heeft!), gefinancierd door Green QE, is andere koek (Roosevelt had in de 30er jaren van de vorige eeuw de New Deal, waarin de overheid grote werken zoals de Hoover Dam liet bouwen om zodoende investeringen en consumptie te stimuleren en dus de depressie te bevechten). Investeerders weten (of ze het er mee eens zijn doet er niet toe) dat er (geforceerd) bepaalde (des-) investeringen en consumptie zal plaatsvinden. Dit soort zekerheden in combinatie met een do good verhaal, geven de grootse kans op acceptatie van de markt. Zij kunnen immers weer legaal front runnen op wat (verplicht & geaccepteerd) komen gaat.

Abracadabra

Dit zou beteken dat de overheden en centrale banken wederom een konijn uit de hoge hoed zouden toveren. Meer dan een ordinaire truc is het ook niet. Deze Green New Deal ter stimulatie van duurzaamheid, is precies het tegenovergestelde, want nog meer schulden om een schuldenprobleem op te lossen wat al eens is “opgelost” door nog meer schulden te creëren, is nou niet bepaald duurzaam te noemen. Verder leidt deze overheids- en centrale bankinterventie voor nog meer economische misallocaties, waardoor de economie nog ongezonder zal worden.

Dure illusie

De productiviteit zal verder dalen, waardoor de rekening niet alleen absoluut groter wordt, maar ook relatief. Een double whammy noemen we dat in het vak. Dus ik ben absoluut geen voorstander van wat ik hierboven heb beschreven (noch van de Roosevelts New Deal, zie hier); ik stel alleen vast dat dit een zeer reëel scenario is. Dat het een onzinnig en onzalig plan is met verstrekkende economische en sociale gevolgen, daar zal ik voor blijven waarschuwen. Echter, de vaste lezer weet dat ik al een tijdje in de woestijn sta en verder gaat het bij beleggen om te voorspellen wat er besloten gaat worden en niet om wat nu besloten zou moeten worden. Zoals ik het nu zie zullen beide scenario’s uitkomen, maar eerst de Groene New Deal (met Groene QE) en dan de grote afrekening.

Verrijk uzelf (in brede zin)

Blijf ons volgen op Tradeidee.nl om op de hoogte te blijven van deze ontwikkelingen. Voor overheidsfunctionarissen en of professionele beleggers die meer willen weten over Green QE en dergelijke, die kunnen mij altijd inhuren ( info@sassenresearch.nl ) en voor beleggers die met dergelijke scenario’s willen omgaan, raad ik een abonnement aan op mijn Rex Mundi Portefeuille (bijna +7% dit jaar met laag risico; veel cash en long-short posities) die de AEX en de Hedge Fund Index met gemak heeft verslagen.

 

 

 

 

 

 

4 reacties op “ECB kan niet meer terug en zal in plaats dit gaan doen”

  1. paul says:

    Nog meer QE? Godzij dank is het einde van Draghi’s termijn echt in zicht zijnde septmer 2019, nog goed 9 maanden. En volgt Knot of Weidmann ‘m op. In elk geval een havik. De gemiddelde burger wordt gek van nog meer groen en nog meer duurzaam. Gewoon wig verlagen tussen bruto en netto en belastingen scherp naar beneden. Om te beginnen in Nederland..

  2. BimBam says:

    Alexander, zou je voor mij je statement “(China handelsoorlog creëert extra dollarschaarste)”willen toelichten?

  3. Alexander Sassen van Elsloo says:

    @BomBam betreft dollar recycling> chinezen verkopen aan de VS, ontvangen dollars. Nu minder dollar instroom, terwijl commodities die China nodig heeft wel met dollars worden afgerekend. Vandaar dat China nu met yuan oliecontracten rommelt en deals heeft met Rusland.

  4. BimBam says:

    dank Alexander en ook voor de green deal waarschuwing om rekening mee te houden. alles wat mode is verkoopt en zeker bij het grote publiek dat iedere mode-gril omarmt.

Geef een reactie