Corona, een vrijgeleide voor meer monetaire en budgettaire magie?

Corona, een vrijgeleide voor meer monetaire en budgettaire magie?

Door Thomas Vercauteren

Het Coronavirus heeft de voorbije maanden helaas al enorm veel het leven gekost. Het ziet er naar uit dat het virus nog een lange tijd een greep zal hebben op ons doen en laten. Hierbij zal dan o.a. ook veel economische besluitvorming gemaakt worden. Aangezien deze maatregelen (deels) genomen worden door politici die elks hun eigen, ideologische kijk op de feiten hebben rest dan ook maar de vraag of dit altijd de meest geschikte zullen zijn. De belabberde positie die België al had alvorens de corona-uitbraak zou menig burger kunnen doen vermoeden dat het in de eerste plaats vooral draait om macht en populariteit. Dit schrijfsel probeert enkele economische issues te duiden.

Economisch gezien lijken twee zaken een enorme barrière te zetten op een mogelijke relance van “de economie”. Eerst en vooral is er de schuldpositie van verscheidene Zuid-Europese landen, waaronder we ondertussen ook België al mogen rekenen. Dat de afgelopen jaren van economisch hoogconjunctuur, hoofdzakelijk gecreëerd door monetaire maatregelen uit de vorige crisis, niet tot een betere Europese schuldpositie heeft geleid zal langdurige implicaties hebben. Onder normale monetaire omstandigheden zou het oordeel van de financiële markten dan ook zeer bruut zijn. Echter, de balans van de ECB omvatte voor het recente anti-corona programma een grootte van ongeveer 36% van het Europese BBP.

De interbancaire rentevoeten staan dan ook op een historisch minimum, er is zelfs een negatieve interbancaire depositovoet. Bepaalde effecten zoals het kunstmatig in leven houden van niet efficiënte bedrijven(=zombificatie), het verlies van inkomsten op spaarrekeningen, de allocatie van middelen richting bedrijven/sectoren die niet overeenstemmen met de voorkeuren van consumenten vormen het zaad van de toekomstige crises. Maar ook hogere woningprijzen en aandeelkoersen behoren tot de effecten (zie hieronder).

U mag er overigens zeker van zijn, dit creëert een serieuze ongelijkheid. Zowel tussen generaties als tussen verschillende socio-economische “klassen”. Verder mag ook de prikkel voor overheden om schulden niet af te bouwen  en het roekeloos gedrag van banken op het conto van de centrale banken geschreven worden.  Ook al heeft de ECB een “Pandemic Emergency Purchase Program” met een grootte van 750 miljard euro klaarstaan, dit keer belooft het monetair beleid van de ECB voor meer heisa te zorgen. Zeker gezien het recente vonnis van het Duitse Grondwettelijk Hof, dat stelt dat de ECB de proportionaliteit van haar nieuwe stimulus moet aantonen. Het doel van het Duits Grondwettelijk Hof is dan ook om monetaire financiering te vermijden. De vraag is echter of er na meer dan 5 jaar intensief QE-beleid allang sprake is van monetaire financiering.

Belangrijk is ook dat monetair beleid in de post-WW2 periode vaak gebruikt werd om de schok van een crisis op te vangen, dit zal deze keer veel moeilijker zijn.

Het debat over het uitgeven van de zogeheten coronabonds legt ook enkele pijnpunten van de Eurozone bloot. De euro is in de eerste plaats een politiek project, noodzakelijk geacht door Frankrijk ten tijde van de Duitse eenmaking. In tijden zoals deze mag er uiteraard gevraagd worden om solidair te zijn met elkaar. Vraag is echter of dit het beste kan via een “Europese obligatie”. Het belangrijkste doel hierbij zou zijn om een lagere rentelast te bewerkstelligen en om minder vatbaar te zijn voor een plotse rentestijging voor een individueel lid. Het zal weinig verbazen dat dit tot spanningen leidt tussen Italië en o.a. Duitsland, Nederland. Deze eisen o.a. dat Italië na de crisis structurele hervormingen doorvoert om haar schuldpositie te verbeteren. Het is echter wel zo dat het schiereiland de voorbije decennia al een reeks hervormingen heeft doorgevoerd in de hoop haar schuldenpositie te verbeteren. Het is zelfs zo dat haar primaire balans (inkomsten – uitgaven zonder interestlasten) soms beter is geweest dan die van Duitsland of Nederland.

Het probleem waar Italië mee zit is dat ondanks de lage rentes van voorbije jaren het moeilijk is geweest om de schuldpositie verder te verbeteren, omdat het politieke draagvlak gewoon ontbreekt. Hier werkt een lage rente zelfs averechts.

Qua monetaire ambitie heeft de FED zich ook van haar gulste kant laten zien, de zogeheten “Greenspan doctrine” dat ijvert voor een actief monetair beleid wordt ook dit keer gevolgd. Onderstaande grafiek kan helpen om inzicht te krijgen in de omvang van de recente geldcreatie  van de FED:

De afgelopen decennia zal deze grafiek in de Eurozone  een gelijkaardig verloop gekend hebben. Een belangrijke vraag is dan ook welk effect deze monetaire plannen zullen hebben op de financiële stabiliteit in de toekomst. Opvallend is bijvoorbeeld ook dat de verandering in het verschil tussen geldcreatie in brede zin verminderd met de groei van het reële bbp eenzelfde niveau behaalt als in de jaren ’80, de jaren van de zogeheten “stagflatie”. Nu de ECB verder ook rommelobligaties op grote schaal aanvaard als onderpand, begint menig “havik” toch wel echt te huiveren.   Een vaak gehoord argument hierin is dat een soepel monetair beleid in tijden van recessie (of wie weet zelfs depressie?) zelden leidt tot een hoge inflatie en dat het deflatoire spook ten allen tijde bestreden moet worden. De vraag is hierbij dan ook of een beperkte deflatie net geen voordelen zou hebben.  De dreiging dat “de economie verdwijnt in een zwart gat”, zoals Keynes het omschreef in zijn meest bekende werk, lijkt toch een beetje bevreemdend. Mensen moeten echter altijd een bepaalde hoeveelheid consumeren en verkiezen zaken nu boven zaken in de toekomst. Een eeuwig uitstel van consumptie is uiteraard geen optie. Bovendien, zijn niet de investeringen die in tijden van crisis de grootste knauw krijgen? Zeker in tijden van zogeheten “saving glut”(= er wordt te veel gespaard en te weinig geïnvesteerd) lijkt net dat probleem aangepakt te moeten worden. Dit zal echter enkel kunnen indien we een vaccin hebben, of als stapsgewijs proces, waarbij we leren “samen leven” met corona.  Verder is het ook zo dat deflatie impliceert dat geld “objectief meer waard wordt”, wat goed is voor de koopkracht van mensen. Zou dit niet leiden tot een sterkere “relance” in een post-corona tijdperk? Ook voor  de sociaal zwakkeren, die ook in deze crisis (zoals elke crisis) het hardste getroffen worden, lijkt dit geen slecht iets. Zij kunnen namelijk net meer consumeren met hun inkomen. Uiteraard komt hierbij het argument van “sticky prices and sticky wages” kijken, dat o.a. ingebakken zit in het Belgische sociaal overleg.  Uiteraard heeft de ECB gezien ons huidig financieel systeem geen keuze dan banken in liquiditeit te voorzien zodat deze niet massaal overkop gaan. Echter wordt hierbij vergeten dat de gehele westerse wereld het voorbije decennium in één groot monetair experiment is gestort en weinigen nog weten welke risico’s er aan gebonden zijn.

Overheden hebben ook op grote schaal budgettaire maatregelen genomen in de hoop de boel te stabiliseren. Aangezien deze corona-crisis vooral een crisis is gedreven door onderbrekingen in de productieprocessen zijn maatregelen om de vraag te stimuleren niet wenselijk. Enerzijds omdat de Belgische staatsschuld niet toelaat om te kwistig met uitgaven om te springen. Anderzijds ook omdat dit in de toekomst terugbetaald zal moeten worden. Een grote opeising van middelen nu leidt tot minder beschikbare middelen in de toekomst. In België zou het echter niet de eerste keer zijn dat onder het moto van solidariteit en gelijkheid schulden lustig naar komende generaties worden doorgestuurd. Verder is het ook zo dat gezien de beperkte productie dit vooral prijzen verder omhoog zal duwen en dus weinig “extra welvaartscreatie” zal garanderen. Ideeën zoals helikoptergeld zullen vooral de prijzen van de reeds geproduceerde goederen doen stijgen en leiden tot een herverdeling. Het productieprobleem zal hiermee niet aangepakt worden.

De belangrijkste maatregelen zijn dan ook diegene die ervoor zorgen dat het “economisch weefsel” in stand blijft. Maatregelen zoals langere kredieten van banken aan ondernemingen die voldoen aan deze selectie zijn dus wenselijk. Hierbij is het grote probleem dat het initiële QE programma al veel ondernemingen kunstmatig in leven hield. Deze zou men dan ook moeten proberen te weren uit eender welke beschermingsmaatregelen, in theorie is dit mogelijk. De praktijk leert dat zulke ondernemingen ook deze keer veel middelen zullen opslorpen. Ondernemerschap is dan ook een zeer onderschat element. Het idee om in mensen hun behoeften te voorzien, dewelke dat ook mogen zijn én te anticiperen op veranderende omstandigheden met prijzen en winst als marktsignalen is een belangrijke steunpilaar binnen onze moderne economie. Een belangrijke denkfout die vaak gemaakt wordt is dat een faillissement een louter negatief iets is. Het is echter een spontane selectie die gebeurd door het marktproces, ondernemingen die niet efficiënt genoeg zijn of falen om die zaken te leveren die mensen echt willen gaan failliet.  De opgebouwde kapitaalstok blijft echter wel bestaan, er worden dus weer middelen vrijgemaakt om mee aan de slag te gaan en in menselijke behoeften te voorzien.

Ten slotte is vrijhandel ook een thema dat in deze periode onder vuur is komen liggen. Ballonnetjes die ijveren voor een meer protectionistische aanpak worden al opgelaten. Zowel aan de linker als rechterkant van het politiek spectrum pleiten verscheidene actoren voor zij het kortere productieketens, een grotere focus op de lokale ondernemer of een “eerlijkere” economie. Wat dit laatste ook moge betekenen. Alhoewel dit zeker voor een open economie zoals de Vlaamse pure horror is, mogen argumenten zoals “dit is beter voor de economisch zwakkeren” al helemaal niet geaccepteerd worden.

Bovenstaande grafiek, afkomstig uit een studie toegepast op de USA, toont aan dat het net de laagste inkomens zijn, die meer winnen van vrije handel. Tot 30% meer dan de persoon met een mediaaninkomen. Dit vooral omdat gemiddeld gezien lagere inkomens meer goederen consumeren dan diensten. Deze kunnen veel eenvoudiger geëxporteerd worden en dus goedkoper uit het buitenland aangeleverd worden. Een aanval op de vrijhandel en vrije markt treft in de eerste plaats diegene met een laag inkomen.

 

 

Geef een reactie